文丨秦佳麗??? 編輯丨李壯

隨著(zhù)萬(wàn)華化學(xué)主力產(chǎn)品之一TDI的市場(chǎng)價(jià)格持續反彈，公司業(yè)績(jì)增長(cháng)潛力被市場(chǎng)看好。?

近日，全球TDI（甲苯二異氰酸酯）行業(yè)供應端持續生變，繼此前德國化工巨頭科思創(chuàng )宣布旗下工廠(chǎng)30萬(wàn)噸/年的TDI裝置遭遇不可抗力影響，7月27日，日本三井化學(xué)株式會(huì )社大牟田工廠(chǎng)發(fā)生氯氣泄漏事故致使TDI裝置緊急停車(chē)。疊加國內主要生產(chǎn)商正經(jīng)歷停產(chǎn)檢修高峰，全球TDI供應超預期緊張，TDI價(jià)格已從7月初1.1萬(wàn)元/噸反彈至7月21日1.59萬(wàn)元/噸，漲幅超過(guò)了40%。?

作為擁有111萬(wàn)噸/年TDI產(chǎn)能的化工龍頭，萬(wàn)華化學(xué)在該領(lǐng)域具備規模優(yōu)勢。招商證券等機構研報認為，對比歷史價(jià)格，目前TDI仍處于歷史價(jià)格底部區間，本次TDI價(jià)格漲幅可能會(huì )超預期。TDI價(jià)格每上漲1000元/噸，可增厚萬(wàn)華化學(xué)利潤8.3億元。?

供應端緊張 TDI價(jià)格飆升

近期全球TDI龍頭接連遭遇不可抗力事件，使得行業(yè)供應趨緊，激蕩全球TDI市場(chǎng)。7月27日，日本三井化學(xué)株式會(huì )社大牟田工廠(chǎng)發(fā)生氯氣泄漏事故（氯氣是TDI生產(chǎn)的關(guān)鍵原料），裝置緊急停車(chē)。三井化學(xué)大牟田工廠(chǎng)原本擁有12萬(wàn)噸/年TDI裝置，不過(guò)，事故發(fā)生前剛剛完成檢修并將產(chǎn)能降低至5萬(wàn)噸/年，目前該裝置為三井化學(xué)TDI的唯一生產(chǎn)基地。?

此前的7月16日，德國化工巨頭科思創(chuàng )宣布，由于火災導致的氯氣供應中斷，短期內無(wú)法通過(guò)其他工廠(chǎng)或外購完全彌補，其TDA（甲苯二胺）/TDI、基于OTDA（鄰甲苯二胺）的產(chǎn)品、聚醚多元醇遭遇不可抗力。該工廠(chǎng)受影響的包括30萬(wàn)噸/年TDI裝置，不可抗力持續時(shí)間暫不確定。?

該事故已成為T(mén)DI價(jià)格擾動(dòng)的導火索，近期該產(chǎn)品價(jià)格連日走高。招商證券研報顯示。TDI價(jià)格從2022年底開(kāi)始持續振蕩下行，最低跌至1萬(wàn)元/噸附近，隨著(zhù)科思創(chuàng )發(fā)生不可抗力，市場(chǎng)供需緊張，TDI均價(jià)已經(jīng)從7月初1.1萬(wàn)元/噸反彈至7月21日1.59萬(wàn)元/噸，反彈幅度超過(guò)40%，但仍處于歷史價(jià)格底部區間。研報認為，本次TDI價(jià)格漲幅可能會(huì )超預期。?

在國外TDI供應格局生變之時(shí)，國內主要生產(chǎn)商也在經(jīng)歷檢修高峰。據百川盈孚，截至7月17日，國內7家主要TDI工廠(chǎng)中，福建、新疆、甘肅三套裝置處于或即將進(jìn)入檢修狀態(tài)，影響產(chǎn)能71萬(wàn)噸，國內占比43.3%，另外煙臺TDI工廠(chǎng)或將于8月下旬開(kāi)啟檢修，TDI短期供應收縮，可能導致現貨供應階段性緊張。?

其中，化工龍頭萬(wàn)華化學(xué)福建工業(yè)園便于今年6月對36萬(wàn)噸/年TDI裝置等開(kāi)展了為期45天左右的停產(chǎn)檢修計劃。此外，萬(wàn)華化學(xué)子公司匈牙利寶思德化學(xué)公司（BorsodChem Zrt。）的MDI（二苯基甲烷二異氰酸酯，40萬(wàn)噸/年）、TDI（25萬(wàn)噸/年）等一體化裝置及相關(guān)配套裝置也于7月23日開(kāi)始陸續停產(chǎn)檢修，預計檢修30天左右。?

據萬(wàn)華化學(xué)相關(guān)公告，前述停產(chǎn)檢修是根據年度計劃進(jìn)行的例行檢修，對公司的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)不會(huì )產(chǎn)生重大影響。此外，7月30日，萬(wàn)華化學(xué)發(fā)布福建工業(yè)園復產(chǎn)公告，該園區36萬(wàn)噸/年TDI裝置等停產(chǎn)檢修已經(jīng)結束，恢復正常生產(chǎn)。?

作為T(mén)DI產(chǎn)能在全球產(chǎn)能市占率超過(guò)40%的龍頭企業(yè)，萬(wàn)華化學(xué)在該領(lǐng)域明顯具備規模優(yōu)勢。據公司年報，截至2024年年末，萬(wàn)華化學(xué)擁有TDI產(chǎn)能111萬(wàn)噸/年。同時(shí)，萬(wàn)華化學(xué)在年報中指出，萬(wàn)華福建第二套33萬(wàn)噸/年TDI項目于2025年5月份建成投產(chǎn)，屆時(shí)萬(wàn)華TDI總產(chǎn)能將達到144萬(wàn)噸/年。不過(guò)，截至目前，萬(wàn)華化學(xué)官網(wǎng)以及公司公告均未出現萬(wàn)華福建第二套33萬(wàn)噸/年TDI項目投產(chǎn)的信息。?

主營(yíng)產(chǎn)品銷(xiāo)量持續提升

聚氨酯業(yè)務(wù)貢獻業(yè)績(jì)支柱

萬(wàn)華化學(xué)聚焦于化工中間產(chǎn)品，目前主營(yíng)業(yè)務(wù)由聚氨酯、石化、精細化學(xué)品及新材料三大系列構成。作為公司的第一大營(yíng)收板塊，其聚氨酯業(yè)務(wù)包括異氰酸酯和聚醚多元醇兩部分，其中大宗異氰酸酯又分為MDI和TDI兩類(lèi)。其中，TDI下游應用領(lǐng)域主要包括軟質(zhì)聚氨酯泡沫塑料、涂料、澆注型聚氨酯彈性體、膠黏劑鋪裝材料和塑膠跑道等；MDI則多用于制造熱塑性聚氨酯彈性體、合成革樹(shù)脂、鞋底樹(shù)脂、單組份溶劑型膠粘劑等。?

截至2024年末，除了擁有每年上百萬(wàn)噸產(chǎn)能的TDI業(yè)務(wù)，萬(wàn)華化學(xué)還擁有MDI產(chǎn)能380萬(wàn)噸/年，同時(shí)萬(wàn)華福建MDI將技改擴能新增70萬(wàn)噸/年,預計2026年第二季度完成，屆時(shí)萬(wàn)華全球MDI產(chǎn)能將達到450萬(wàn)噸/年。在企業(yè)2024年報中，萬(wàn)華化學(xué)表示公司目前是全球最大的MDI和TDI供應商。?

2024年，公司聚氨酯系列、石化系列、精細化學(xué)品及新材料系列三大業(yè)務(wù)分別實(shí)現營(yíng)收758.44億元、725.18億元、282.73億元，同比增長(cháng)12.55%、4.60%、18.61%。其中，聚氨酯系列產(chǎn)品在總營(yíng)收中占比41.66%。?

毛利率水平方面，2024年公司聚氨酯系列、石化系列、精細化學(xué)品及新材料系列的毛利率分別為26.15%、3.52%、12.78%，其中聚氨酯的毛利率水平在公司各業(yè)務(wù)板塊中居首，遠超第二大營(yíng)收板塊石化業(yè)務(wù)。?

整體來(lái)看，以TDI、MDI產(chǎn)品為主的聚氨酯系列業(yè)務(wù)構成萬(wàn)華化學(xué)的業(yè)績(jì)支柱，該板塊以四成的營(yíng)收貢獻了占比近七成的毛利，直接影響著(zhù)公司整體的盈利水平。

近年萬(wàn)華化學(xué)主營(yíng)產(chǎn)品產(chǎn)銷(xiāo)量也在持續提升。2024年，公司聚氨酯、石化、精細化學(xué)品及新材料板塊銷(xiāo)量分別為564萬(wàn)噸、547萬(wàn)噸、203萬(wàn)噸，分別同比增長(cháng)15.40%、15.69%、27.65%。另?yè)髽I(yè)披露的2025年第一季度經(jīng)營(yíng)數據，其間公司聚氨酯系列、石化系列、精細化學(xué)品及新材料系列產(chǎn)品銷(xiāo)量分別為145萬(wàn)噸、133萬(wàn)噸、54萬(wàn)噸，同比變化10.69%、-0.75%、22.73%。?

不過(guò)，盡管整體銷(xiāo)售增長(cháng)，近一年來(lái)萬(wàn)華化學(xué)仍然面臨增收不增利的境況。2024年，公司實(shí)現營(yíng)業(yè)收1820.69億元，同比增長(cháng)3.83%；歸母凈利潤130.33億元，同比下降22.49%。公司年報顯示，報告期內，受TDI等產(chǎn)品價(jià)格下降，能源成本、期間費用同比增加的影響，公司盈利同比減少。?

今年一季度，萬(wàn)華化學(xué)營(yíng)業(yè)收入為430.68億元，同比下降6.70%；歸母凈利潤為30.82億元，同比下降25.87%。公司一季報顯示，公司經(jīng)營(yíng)按照“變革年”的工作部署，通過(guò)組織變革、預算和費用變革、激勵機制變革等管理舉措，激發(fā)組織活力、拓展市場(chǎng)邊界，萬(wàn)華蓬萊基地多套裝置成功投產(chǎn)，一季度公司主要產(chǎn)品銷(xiāo)量同比增長(cháng)，但受產(chǎn)品價(jià)格下跌影響，獲利同比下降。?

整體來(lái)看，此前TDI等產(chǎn)品量升價(jià)跌，影響萬(wàn)華化學(xué)盈利。據萬(wàn)華化學(xué)定期披露的經(jīng)營(yíng)數據，2024年全年，TDI市場(chǎng)均價(jià)在14500元/噸左右，同比2023年約16500元/噸下降12.12%；2025年第一季度，受春節假期因素影響，聚氨酯行業(yè)下游需求進(jìn)入傳統淡季，聚氨酯主流系列產(chǎn)品價(jià)格呈下行趨勢，其間TDI產(chǎn)品市場(chǎng)價(jià)格在12500元/噸左右，同比去年一季度16600元/噸左右下降24.70%。?

不過(guò)，多家機構認為，由于目前全球TDI產(chǎn)能開(kāi)工受到影響，TDI價(jià)格漲幅有可能會(huì )超預期，增厚相關(guān)企業(yè)利潤。招商證券研報顯示，截至2024年末，萬(wàn)華化學(xué)擁有111萬(wàn)噸/年TDI產(chǎn)能，TDI價(jià)格每上漲1000元/噸，可增厚萬(wàn)華化學(xué)利潤8.3億元。?

2025年主要項目擬投資超250億元

打造電池材料業(yè)務(wù)第二增長(cháng)曲線(xiàn)

繼2024年保持較高強度投資后，萬(wàn)華化學(xué)今年持續推進(jìn)建設多個(gè)項目。公司于今年5月披露的《2024年度股東大會(huì )會(huì )議資料》顯示，2024年公司實(shí)際完成項目投資401.5億元，包括聚氨酯及配套項目、高性能材料及配套項目、精細化學(xué)品項目、石化產(chǎn)業(yè)鏈項目等。?

2025年，公司主要項目計劃投資252.4億元，具體包括全年聚氨酯及配套項目計劃投資64.9億元，重點(diǎn)建設MDI擴能一體化配套項目；全年石化產(chǎn)業(yè)鏈計劃投資76.7億元，重點(diǎn)完成100萬(wàn)噸/年乙烯原料多元化技改及乙烯二期項目建設，完善石化產(chǎn)業(yè)鏈；全年精細化學(xué)品項目計劃投資46.4億元，加快自主研發(fā)的綠色功能添加劑、香蘭素、營(yíng)養品等一系列營(yíng)養科技產(chǎn)品的工業(yè)化建設；全年新興材料項目計劃投資21.6億元，加快磷酸鐵鋰、PVDF（聚偏氟乙烯）等一系列電池材料等項目建設，持續打造公司第二增長(cháng)曲線(xiàn)。?

據了解，萬(wàn)華化學(xué)的精細化學(xué)品及高端新材料業(yè)務(wù)實(shí)現突破。公司2024年報顯示，萬(wàn)華化學(xué)自主研發(fā)的POE（聚烯烴彈性體）裝置一次性開(kāi)車(chē)成功，打破了國外壟斷；VA（醋酸乙烯酯）全產(chǎn)業(yè)鏈成功開(kāi)車(chē)，正式進(jìn)軍營(yíng)養健康領(lǐng)域；檸檬醛、特種異氰酸酯、聚氨酯固化劑等裝置一次性開(kāi)車(chē)成功。未來(lái)公司將以電池材料業(yè)務(wù)作為第二增長(cháng)曲線(xiàn)，公司已打通石墨負極、硅碳負極、樹(shù)脂基硬碳負極等三大負極材料全流程，正持續開(kāi)發(fā)正極材料差異化新技術(shù)，加速技術(shù)升級。?

二級市場(chǎng)方面，近期，萬(wàn)華化學(xué)還完成了注銷(xiāo)式回購提振市場(chǎng)信心。今年5月，萬(wàn)華化學(xué)推出股份回購預案，公司擬斥資3億元至5億元回購股份，回購價(jià)格不超過(guò)99.36元/股（實(shí)施2024年年度權益分派后調整為不超過(guò)98.63元/股）。截至7月10日，萬(wàn)華化學(xué)本次股份回購計劃實(shí)施完畢，公司已斥資近5億元通過(guò)集中競價(jià)方式回購927.5萬(wàn)股，占公司目前總股本的比例為0.30%，回購均價(jià)53.90元/股，回購股份將全部用于注銷(xiāo)并減少公司注冊資本?！?/p>

（本文刊于08月02日出版的《證券市場(chǎng)周刊》。文章提及個(gè)股僅為舉例分析，不作投資建議。）